天风证券：十一假期大事与大类资产梳理

　　来源：开达策略知行

　　摘要

　　海内外政策要闻

　　政治局会议强化逆周期调节力度。中共中央政治局9月26日召开会议，分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作。关于目前形势，会议认为当前经济运行出现一些新的情况和问题。但提出要全面客观冷静看待当前经济形势，正视困难、坚定信心。会议强调，要加大财政货币政策逆周期调节力度，保证必要的财政支出，切实做好基层“三保”工作。货币政策方面，罕见提出“要降低存款准备金率，实施有力度的降息”。

　　多数发达国家货币政策转向。继9月17日美联储超预期降息50bp以后，多数发达国家也逐步转向。9月25日瑞典央行宣布降息25bp，也是瑞典央行今年第三次降息，符合市场预期。无独有偶，9月26日瑞士央行也下调25个基点，以遏制瑞郎强势。瑞士央行表示“未来几个季度可能有必要进一步下调政策利率，以确保中期物价稳定。”

　　国内外政策导向分析

　　近两周（9.23-10.4）海外政策聚焦发达经济体货币政策转向愈发明显，欧元区10月继续降息概率加大。另外中东地区以色列与伊朗黎巴嫩冲突进一步升级，地缘政治风险加剧。美国海运工人罢工或影响全球航运成本。

　　近两周（9.23-10.4）国内政策主要是最高层罕见提前开会部署稳经济工作，国常会细化各项政策落实进度细节，党中央和国务院庆祝新中国成立75周年。货币政策方面，央行连续下调逆回购、MLF以及常备借贷便利利率，下调存款准备金0.5个百分点；资本市场方面，中央金融办和证监会发布《关于推动中长期资金入市的指导意见》，进一步完善中长期资金入市安排；产业方面，发改委召开推动大规模设备更新和消费品以旧换新部际联席会议全体会议。地产方面，央行联合金融监管总局推动存量房贷下调落地且延长部分地产融资支持政策；北上广深同步宣布进一步优化房屋限购政策。

　　1、权益：A股方面，受节前超预期降息降准以及央行提供流动性工具入市影响，三大指数同步强势上涨，9月23日以来反弹都超过20%。政策影响：央行连续降息降准提供市场流动性；证监会推动中长期资金入市；转融券余额已正式清零。

　　2、固收：9月央行呵护流动性意愿较为克制，9月下旬总共净投放资金达到1927亿元。但受降准及连续降息影响，9月底DR007下降明显，9月30日回落至1.56%的近期低点。政策影响：央行常态化进行国债买卖操作；财政部发布四季度发债计划。

　　3、大宗商品：有色金属明显反弹；能化微幅上涨；贵金属再创新高；黑色金属低位反弹；猪肉供应约束明显缓解。政策影响：“两新”工作推动有色下游需求；OPEC预计12月增产计划不变；政策加力下地产需求有望阶段性修复；供给约束缓解下双节线下消费是影响猪肉主要变量。

　　4、外汇：9月下旬以来美元指数由受美联储降息50bp影响触底反弹。人民币9月下旬反弹力度再度延续，离岸汇率9月26日突破7.0大关。政策影响：9月美国非农数据超预期或影响后续降息空间；人民币国际化维持在较高水平；中美商务部长近期或通话缓解贸易摩擦。

　　大类资产轮动展望

　　权益赛点2.0节前验证，节后更精彩，重视黄金，利率债风险仍未完全消化，目前海外政策转向下宽松空间已经打开，等待后续财政政策全面落地、美国大选不确定性消散等。

　　风险提示：全球货币宽松不及预期；政策落地不及预期；地缘政治冲突升级；美国大选不确定性增加。

　　目 录

　　内容目录

　　1． 海内外政策要闻

　　1.1． 国内政策要闻 

　　1.2． 海外政策要闻 

　　1.3． 政策导向分析 

　　2． 权益市场分析 

　　2.1． 市场回顾 

　　2.2． 政策影响分析 

　　3． 固收市场分析 

　　3.1． 市场回顾 

　　3.2． 政策影响分析 

　　4． 大宗商品市场分析 

　　4.1． 市场回顾 

　　4.1.1． 有色金属 

　　4.1.2． 原油能化 

　　4.1.3． 贵金属 

　　4.1.4． 黑色金属 

　　4.1.5． 农产品 

　　4.2． 产业政策影响分析 

　　4.2.1． 有色金属 

　　4.2.2． 原油能化 

　　4.2.3． 贵金属 

　　4.2.4． 黑色金属 

　　4.2.5． 农产品 

　　5． 外汇市场分析 

　　5.1． 市场回顾 

　　5.2． 汇率政策影响分析 

　　6． 大类资产配置展望 

　　7． 下周大事前瞻 

　　8． 风险提示 

　　正 文

　　1． 海内外政策要闻

　　1.1． 国内政策要闻

　　政治局会议强化逆周期调节力度。中共中央政治局9月26日召开会议，分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作。关于目前形势，会议认为当前经济运行出现一些新的情况和问题。但提出要全面客观冷静看待当前经济形势，正视困难、坚定信心。会议强调，要加大财政货币政策逆周期调节力度，保证必要的财政支出，切实做好基层“三保”工作。货币政策方面，罕见提出“要降低存款准备金率，实施有力度的降息”。地产方面，本次会议提出“要促进房地产市场止跌回稳，对商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量”、“调整住房限购政策，降低存量房贷利率，抓紧完善土地、财税、金融等政策，推动构建房地产发展新模式”。财政方面提出“要发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债，更好发挥政府投资带动作用”。民生政策方面也提出要培育新型消费业态，要支持和规范社会力量发展养老、托育产业，抓紧完善生育支持政策体系以及重点做好应届高校毕业生、农民工、脱贫人口、零就业家庭等重点人群就业工作。另外，在行政执行方面，会议提出广大党员干部要干字当头、众志成城，勇于担责、敢于创新，认真落实“三个区分开来”，为担当者担当、为干事者撑腰。

　　政策简评：继9月24日国新办发布会上一行一会一局都相继出台很多超预期重磅政策后，本次政治局会议在时间以及政策落地节奏上面再度超出市场预期。首先，一般来说，中央政治局会议与经济相关的主要是在4月、7月和12月，分别部署开年后、下半年和来年的经济工作，9月政治局会议关注经济问题非常罕见，这体现了目前稳经济的紧迫性超过市场预期。一般而言，四季度经济占比全年是最高的，本次会议强调加大货币财政逆周期调节力度，要发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债。我们认为除了9月24日发布会已经宣布的降准降息以外，10月人大或效仿去年再度新增发行国债，甚至适度上调全年赤字率以加速提振需求复苏。值得注意的是，本次会议一改过去几次政治局会议以及中央经济工作会议对于防风险的关注，仅仅提及防范化解重点领域风险取得积极进展，并无其他表述。我们认为在8月整体经济数据不及预期的背景下，目前政策目标函数或已发生转变，稳增长的权重上升。本次会议对地产着墨较多，除了延续此前“推动构建房地产发展新模式”的表述外，还新增了“严控增量、优化存量、提高质量”的提法，我们预计这或许表示二手房逐渐成为地产政策的重心，在需求端没有明显好转的情形下新房供给会受到政策一定限制。另外会议提及调整住房限购措施以及降低存量房贷利率，央行在9月29日也发布了具体细则，北京、上海、广州和深圳也随即优化甚至全部取消本地限购措施，政策的落地速度超过以往。另外，本次会议罕见强调行政部门要勇于担责、敢于创新。此前在三中全会发布会上，政协副主席穆虹就强调在明确改革原则、安全底线的前提下，鼓励支持地方基层解放思想，大胆试、大胆闯，结合实际、因地制宜开展创新。本次政治局会议上再度升级，并且再度强调总书记2016年提出的“三个区分开来”，或将进一步提升了各级干部完成经济目标中的容错空间。

　　国务院细化完善增量政策落实。9月29日，李强主持召开国务院常务会议，学习贯彻习近平总书记在中央政治局会议上关于当前经济形势和经济工作的重要讲话精神，研究部署一揽子增量政策的落实工作。会议强调，要推动各项政策协同发力，打好组合拳，着力解决经济运行中的突出问题，努力完成全年经济社会发展目标任务。会议同时强调加快出台实施的节奏，条件相对成熟的政策要马上推出，需要进一步细化完善的政策要抓紧做好相关工作、成熟一批推出一批。同时，要根据形势变化，及时研究新的增量政策。

　　政策简评：国庆前的这次国常会是9月26日政治局会议的具体落实，其中提到“推动各项政策协同发力，打好组合拳，着力解决经济运行中的突出问题”，说明高层意识到此前宏观政策或有一定相互掣肘的现象，目前政策出台更加讲究协同配合。会议还强调加快出台节奏，成熟一批推出一批。我们认为随着四季度完成全年目标压力增大，后续货币财政提振措施出台的密集度或将明显提升。

　　1.2． 海外政策要闻

　　多数发达国家货币政策转向。继9月17-18日美联储超预期降息50bp以后，多数发达国家也逐步转向。9月25日瑞典央行宣布降息25bp，也是瑞典央行今年第三次降息，符合市场预期。瑞典央行行长Erik Thedeen表示，中央银行的关键是“逐步但快速”地正常化利率，0.5个百分点的降息符合这种方法。无独有偶，9月26日瑞士央行也下调25个基点，以遏制瑞郎强势。瑞士央行表示“未来几个季度可能有必要进一步下调政策利率，以确保中期物价稳定。”不过澳大利亚央行在9月会议中依旧维持基准利率不变在4.35%，同时发表声明称声明强调，确保通胀率在合理时间内恢复到目标区间以内仍是澳大利亚央行董事会的首要任务。

　　政策简评：我们在此前报告（《海外转向后政策空间进一步打开》），2024年9月25日）中提到“尽管上周美联储降息50bp正式落地，宣布货币政策转向开始，但目前海外央行节奏尚未完全统一。”不过9月下旬以来多数发达经济体动作或表明全球货币宽松应该正在开启。其中瑞典和瑞士央行都是今年第三次降息，我国央行也在一周内连续宣布下调MLF、逆回购以及常备借贷便利，且降准50bp，就连一直趋于保守的欧央行近日也连续通过官员吹风10月或将再度降息。不过目前各国通胀主导因素依旧有所差异，回落速度也不尽一致，我们预计四季度全球货币宽松节奏或将趋于一致。

　　经合组织预测今明两年全球经济将稳定增长。经济合作与发展组织（OECD）25日发布中期经济展望报告，预测2024年和2025年全球经济增速都将稳定在3.2%。报告指出，目前全球通货膨胀水平持续下降，经济增长保持一定韧性。二十国集团中，不少国家经济增长相对强劲，但德国等经济体增长逊色，阿根廷经济出现萎缩。经合组织估计，到2025年底，二十国集团大多数国家的通胀率将恢复到目标水平，总体通胀率预计从2024年的5.4%降至2025年的3.3%．

　　政策简评：总部位于巴黎的经合组织成立于1961年，目前有38个成员国，包括美国、英国、德国、法国、日本、韩国等。此前7月国际货币基金组织发布7月《世界经济展望》预计全球经济增速将与2024年4月的预测值保持一致：2024年增速为3.2%，2025年为3.3%，但提出在贸易紧张局势升级和政策不确定性上升的背景下，通胀上行风险有所增加。随着近期主要发达国家货币政策开始转向，衰退预期开始缓解，同时OECD认为欧元区经济将得益于实际收入复苏和信贷供应改善。需要注意的是，经合组织认为全球经济依然存在严重下行风险。地缘政治局势和贸易关系持续紧张可能对投资产生越来越大的负面影响，并推动进口价格上涨。我们认为尽管近期以色列和黎巴嫩冲突对原油影响有限，但大选叠加避险情绪，上游通胀刚性有超预期风险。

　　副总统辩论共和党扳回一城。当地时间10月1日晚，美国副总统候选人电视辩论在纽约举行，民主党人、明尼苏达州州长蒂姆·沃尔兹和共和党人、俄亥俄州参议员J·D·万斯就多项国内外议题展开激辩。在时长约两小时的辩论中，沃尔兹和万斯就一系列问题展开了争论，包括备受选民关心的经济、堕胎、枪支暴力和选举公正性等问题。这也是两人在2024年美国总统选举中首次正面交锋。负责主办此次辩论的哥伦比亚广播公司新闻部对全美范围内观看辩论的选民进行调查后发现，42%的观众认为万斯赢得了辩论，而41%的人认为沃尔兹胜出，整体来说共和党在本次副总统辩论中扳回一城。

　　政策简评：此前9月10日总统辩论后多数民众认为民主党候选人哈里斯略胜一筹，本次副总统候选人辩论内容性较强，同时秩序相对较好，两位候选人没有进行人身攻击，主要侧重于在政策层面进行讨论。双方在选民关心的经济、非法移民、中东局势等方面展开激烈辩论。CNN统计显示，辩论结束后，两位候选人的支持率都比辩论前有所提高。不过，CNN开展的即时调查也显示，副总统辩论并未改变选民对总统候选人的看法。尽管副总统辩论受关注度不及总统辩论，但选民可以更好了解两党候选人执政理念。由于目前特朗普依旧没有接受哈里斯第二次辩论邀请，本次副总统辩论或是今年大选“最后一场辩论”。根据“真实清晰政治”统计，截至10月2日民主党候选人哈里斯领先程度有所扩大至2.2个百分点。

　　1.3 政策导向分析

　　近两周（9.23-10.4）海外政策聚焦发达经济体货币政策转向愈发明显，欧元区10月继续降息概率加大。另外中东地区以色列与伊朗黎巴嫩冲突进一步升级，地缘政治风险加剧，叠加美国海运工人罢工或影响全球航运成本。我们预计后续全球流动性拐点即将到来，同时美国大选还有最后一个月左右，后续不排除特朗普团队“不按常理出牌”。欧盟再度通过针对中国电动车征收反补贴税提案，全球贸易摩擦仍有升级趋势。

　　近两周（9.23-10.4）国内政策主要是最高层罕见提前开会部署稳经济工作，国常会细化各项政策落实进度细节，党中央和国务院庆祝新中国成立75周年。货币政策方面，央行连续下调逆回购、MLF以及常备借贷便利利率，下调存款准备金0.5个百分点；资本市场方面，中央金融办和证监会发布《关于推动中长期资金入市的指导意见》，进一步完善中长期资金入市安排，《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》同时发布，拓宽企业并购融资工具；产业方面，发改委召开推动大规模设备更新和消费品以旧换新部际联席会议全体会议，加快资金安排，加快政策落地，推动“两新”工作取得明显成效，同时召开民营经济座谈会，重申帮助民营企业共渡难关；国资委召开国有企业改革深化提升行动2024年第三次专题推进会，进一步深化市场化经营机制改革；其他金融政策方面，多个沿海发达省份召开会议，落实政治局和国常会经济工作安排；地产方面，央行联合金融监管总局推动存量房贷下调落地且延长部分地产融资支持政策；北上广深同步宣布进一步优化房屋限购政策，地产需求或迎来“银十”行情。

　　2． 权益市场分析

　　2.1．  市场回顾

　　A股方面，受节前超预期降息降准以及央行提供流动性工具入市影响，三大指数同步强势上涨，9月23日以来反弹都超过20%。9月下旬微盘股指数上涨超过25%，从分位数角度从年内低位区间明显上调。换手率方面，9月下旬三大指数换手率同步反弹，创业板甚至接近5倍。南向资金整体依旧为净流入，9月下旬总共流入131.6亿元。MSCI中国A股指数反弹26.1%，9月底站上3100点以上。股指期货方面，9月下旬四大品种受利好政策以及市场情绪引领反弹明显，其中IC和IM甚至涨幅超过30%。外盘方面受降息影响，三大指数国庆期间小幅波动，其中标普500指数反弹达到2.25%。波动率方面也是集体反弹，显示目前市场受国内政策提振下不确定性再度扩大。上周港股创业板市盈率大幅反弹12.2%，AH溢价指数10月以来整体回落至140点以下。

　　2.2． 政策影响分析

　　货币财政政策：

　　央行9月底“一箭三连”降息降准。自9月24日国新办发布会上潘功胜行长宣布降准降息后，9月25日央行宣布MLF利率下调30bp至2%，9月27日央行宣布降准0.5个百分点落地，同日公开市场7天期逆回购操作利率由此前的1.70%调整为1.50%且明确公开市场14天期逆回购和临时正、逆回购的操作利率继续在公开市场7天期逆回购操作利率上加减点确定，加减点幅度保持不变。当日晚间央行再度宣布常备借贷便利普遍下调20bp。一日之内连续下调三大利率且与降准同时落地，超过市场预期。我们认为除了美联储等发达经济体货币政策转向为降息提供政策空间以外，政治局和国常会对力保年初增速目标的要求也是本次宽松超预期落地的原因之一，在目前政策函数及目标权重阶段性调整的背景下四季度可能再度出台宽松政策。

　　三季度例会强调提高货币政策调控精准性。9月25日，央行三季度货币政策例会召开，强调要精准有效实施稳健的货币政策，更加注重做好逆周期调节，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，着力扩大内需、提振信心，推动经济持续回升向好。对比二季度例会，本次会议进一步强调“要加大货币政策调控力度，提高货币政策调控精准性”，这也是本次会议的新提法。汇率方面，本次会议删除了二季度例会中“综合施策、校正背离、稳定预期，坚决对顺周期行为予以纠偏，防止形成单边一致性预期并自我强化”的说法，我们认为主要是由于美联储降息落地，近期人民币贬值压力消散明显，外部约束对货币政策的掣肘大幅消散。

　　证监会系统政策：

　　中央金融办、证监会发布《关于推动中长期资金入市的指导意见》。近日，经中央金融委员会同意，中央金融办、中国证监会联合印发《关于推动中长期资金入市的指导意见》。主要举措包括：一是建设培育鼓励长期投资的资本市场生态；二是大力发展权益类公募基金，支持私募证券投资基金稳健发展；三是着力完善各类中长期资金入市配套政策制度。Wind数据显示今年以来中央汇金大举增持ETF，截至6月末，中央汇金投资及中央汇金资产合计持有ETF2286.60亿份，市值约为5838亿元，相比去年底的438.12亿份、市值1177亿元，分别增长约2848.48亿份、4661亿元。此前吴清主席在发布会上也表示后续将进一步支持中央汇金公司加大增持力度、扩大投资范围的有关安排，进一步推动包括中央汇金公司在内的各类中长期资金投资股市。

　　转融券正式清零。9月30日，中证金融发布转融通和融资融券业务数据，截至9月27日，转融券余额降为0。这意味着，市场存量转融券业务已经全部了结。今年7月10日，证监会宣布暂停转融券业务，规定存量转融券合约可以展期，进一步上调融券交易保证金比例，但不得晚于9月30日了结。

　　所谓转融券业务，是指持有股票的上市公司大股东、基金公司等机构通过证券公司借给投机者卖出的一种业务。其作为一种多空平衡的工具，也一度获得快速发展，历史峰值规模曾经达到1800亿。但自去年开始，证监会根据市场情况和投资者关切，采取了一系列加强融券和转融券业务监管的举措。1月29日，证监会就要求执行全面暂停限售股出借；3月18日开始，转融券交易由T0转为T+1。3月15日，证监会发布《关于加强上市公司监管的意见（试行）》，首次以明确态度禁止大股东、董事、高管参与以本公司股票为标的物的衍生品交易。7月10日，转融券业务监管再加码。首先，证监会依法批准中证金融公司暂停转融券业务的申请，自2024年7月11日起实施。存量转融券合约可以展期，但不得晚于9月30日了结。同时，7月22日起，批准证券交易所将融券保证金比例由不得低于80%上调至100%，私募证券投资基金参与融券的保证金比例由不得低于100%上调至120%。本次对存量业务分别明确了依法展期和新老划断安排，这有助于防范业务风险，维护市场稳健有序运行。

　　产业政策：

　　企业利润依旧受需求拖累。9月27日，统计局数据显示，1—8月份，全国规模以上工业企业实现利润总额46527.3亿元，同比增长0.5%，较1-7月利润增速回落明显。8月份，规上工业企业利润同比下降17.8%，创下2023年4月以来新低。8月当月利润总额为5535.6亿元，也低于近年来同期水平。我们认为主要受去年同期基数较高以及今年8月高温暴雨洪涝灾害叠加影响。

　　值得注意的是，8月企业利润中每百元营业收入中的成本为85.39元，同比增加0.06元，营业收入利润率为5.34%，显示工业品价格上涨效果仍在延续。从库存指标来看，7月产成品和一般工业品库存都都有所下降，显示大规模设备更新政策推动下部分存货或已向下游传递。我们认为8月利润小幅回落可能和去年较高基数以及7月以来PPI增速不及预期带来的价格效应衰退有关，依旧显示目前国内有效需求或仍不足，内生动力偏弱，仍制约我国工业企业利润增长，仍需要进一步政策加码提供增量资金稳固企业利润。

　　9月PMI体现政策效应初步显现。9月30日，统计局数据显示9月PMI受天气以及行业淡季影响反弹0.7pct至49.8%，创下4月以来新高。其中五大指数中生产、新订单、新出口订单分别为51.2%、49.9%以及47.5%。9月制造业动能指标（新订单-产成品库存）再度反弹至1.5%，显示企业动能有所恢复。另外体现真实需求的新订单-在手订单环比上升1.7pct至5.9%。9月非制造业商务活动指数为50%，比上月下降0.3pct。其中建筑业商务活动指数较8月上升0.1pct至50.7%，服务业指数则下降0.3pct至49.9%。我们认为9月新订单指数环比反弹可能与此前大规模设备更新政策落地效果有关。8月工业企业出口交货值同比增速维持在6.4%，显示外需恢复持续。库存方面，9月产成品库存指数回落0.1pct至48.4%，原材料库存指数回升0.1pct至47.7%，也与工企库存数据体现一致，我们认为可能与下游采购需求提升有关。价格方面主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为45.1%和44.0%，比上月上升1.9pct和2pct，我们预计与美联储降息预期落地下南华工业品指数大幅反弹有关。

　　3． 固收市场分析

　　3.1．市场回顾

　　9月央行呵护流动性意愿较为克制，9月下旬总共净投放资金达到1927亿元。但受降准及连续降息影响，9月底DR007下降明显，9月30日回落至1.56%的近期低点。同时受经济刺激政策影响，长期收益率月底再度回弹，9月30日十年期国债收益率上升至2.17%，回到8月底水平。

　　3.2． 政策影响分析

　　货币财政政策：

　　央行常态化进行国债买卖。继8月底央行首次公布国债现券买卖操作之后，9月30日央行官网再度披露为加大货币政策逆周期调节力度，保持银行体系流动性合理充裕，2024年9月人民银行开展了公开市场国债买卖操作，全月净买入债券面值为2000亿元。此前潘功胜行长在9月24日新闻发布会上表示国债收益率水平是市场化形成的结果，人民银行尊重市场作用，为实施积极财政政策营造了良好的货币环境。目前，人民银行已将国债买卖纳入到货币政策工具箱，并开始了尝试操作。央行国债买卖操作很透明，人民银行网站都是公开的。9月央行并未透露具体操作期限，仅仅透露金额，或体现出央行并不想让市场完全看清其做陡收益率曲线意图，政策目标或逐步从维持向上曲线调整为维持合理区间。

　　财政部披露四季度发债安排。财政部网站9月30日公布2024年第四季度国债发行有关安排。根据安排，四季度拟续发行6只超长期特别国债。其中，10月拟发行4只，包括1只20年期品种、2只30年期品种和1只50年期品种；11月拟发行2只，包括1只20年期品种和1只30年期品种。Wind数据显示，今年前9个月国债总共发行9.79万亿，地方债发行6.69万亿，专项债新增发行近3.6万亿。我们认为此前降息降准以及互换便利等并非本轮宽松全貌，本月人大常委会可能再度增发国债，不排除上调全年赤字率可能。

　　4． 大宗商品市场分析

　　4.1． 市场回顾

　　4.1.1．有色金属

　　超预期宽松下有色开始反弹。受央行超预期宽松影响，9月下旬国内定价有色反弹明显，其中南华沪铜指数上周大幅回升，9月底收于6477.6点。LME铜期货更是延续涨势，9月下旬以来连续上涨，10月2日更是突破1万美元/吨大关。

　　4.1.2．原油能化

　　上周原油价格微幅上涨。10月第一周布伦特原油收盘于79.67美元/桶，周环比回升10.3%，WTI原油反弹至70美/桶元以上，10月4日收于74.38美元/桶，且周环比回升9.09%。

　　4.1.3．贵金属

　　黄金价格屡创新高。受美联储降息50bp以及中国超预期宽松影响，9月底金价高位再创新高，9月26日收盘于2671.96美元/盎司。COMEX黄金期货主力合约也基本维持至2630美元/盎司以上，10月4日收盘于2647.1美元/盎司。白银市场也再度反弹，COMEX白银期货主力合约反弹1.64%至32.45美元/盎司。上周金银比有所回落，10月4日调整至83以下。

　　4.1.4．黑色金属

　　黑色系上周低位反弹。9月底螺纹钢价格低位回弹，上期所螺纹钢主力合约反弹至3471元/吨，现货价格甚至走高至3680元/吨。目前已经进入传统旺季，9月底存量房贷利率下调以及多地放开限购政策加力下，“金九银十”终端需求有望超过此前预期。Wind数据显示9月27日螺纹钢库存回落34.16万吨，冷轧库存回落3.92万吨，热卷库存也有所回落至315.9万吨，上游去库存仍未结束。

　　4.1.5．农产品

　　集中出栏下猪肉供应约束缓解。9月30日猪肉批发价小幅回落至25.45元/公斤，9月30日当周大商所生猪主力合约反弹回落明显，收盘至17060元/吨。当前期货价格波动较大，价格攀升至高位，但能繁母猪存栏数连续5个月降幅收窄至8月的-4.8%。9月25日大中城市出场价格回落至20元/公斤以下。

　　4.2． 产业政策影响分析

　　4.2.1 有色金属

　　消费品以旧换新工作进展显著。9月24日发改委召开专题发布会，介绍消费品以旧换新行动有关情况。目前已向地方下达1500亿元超长期特别国债资金，支持各地因地制宜实施消费品以旧换新，同时大幅提升重点领域补贴标准，让更多“真金白银”直达消费者。重庆、北京、天津、上海、江苏等24个地区还出台了支持汽车置换更新的政策措施（也就是卖旧买新），置换更新最多可享受1.8万元的补贴。据统计，9月前三周，全国乘用车零售124.3万辆，比上年同期增长10%，比8月前三周增长10%；其中新能源乘用车零售66.4万辆，比上年同期增长47%，比8月前三周增长7%。

　　4.2.2． 原油能化

　　OPEC预计12月开始增产。10月2日，OPEC+举行线上会议，讨论是否放松产量限制。会后该组织发表声明称，OPEC+联合部长级监督委员会（JMMC）会议已结束，会上强调了实现全面合规和减产补偿的重要性。OPEC+未对产量政策做出任何改变，维持12月开始增产的计划。但沙特石油部长最新表示，如果OPEC+成员国不遵守商定的产量限制协议，油价可能会跌至每桶50美元。尽管此前OPEC+强调减产，但部分国家并未严格遵守，同时根据国际能源署的数据显示，今年OPEC产量占全球份额为48%，低于2023年的50%和2022年的51%。

　　4.2.3．贵金属

　　今年二季度铂金需求增长明显。9月25日，世界铂金投资协会（以下简称“协会”）亚太区负责人邓伟斌表示，2024年第二季度全球铂金市场出现了14.4吨供应缺口，二季度中国铂金投资需求同比增长100%。供应方面，鉴于许多矿山进行供应重组，而汽车报废催化剂回收的复苏速度具有不确定性，协会对2024年全球铂金供应量的预测有所下调。需求方面，2024年第二季度，中国铂金投资需求表现较为强劲，国内铂金销售量达到1.8吨，同比增长超过100%。

　　4.2.4．黑色金属

　　政策发力下需求有望阶段性恢复。9月24-26日，国家发展改革委召开贯彻落实新型城镇化战略五年行动计划地市级现场会，贯彻落实国务院印发的《深入实施以人为本的新型城镇化战略五年行动计划》部署。浙江省发展改革委介绍推动新型城镇化的做法和经验，国家开发银行围绕政策性银行支持城市建设作案例分享，我们认为新型城镇化的落实有助于挖掘地产潜在需求。同时9月底北上广深多地宣布优化住房限购，进一步激发潜在刚需入市。政策发布后，国庆前四天一线城市地产热度明显上升，楼盘看房与成交速度也有所加快。我们认为9月26日政治局会议对地产提出的“止跌回稳”是本轮政策的最强音，后续需求或有望阶段性恢复。

　　4.2.5．农产品

　　当前生猪出栏积极性有所提高，双节消费是近期猪价主要变量。据农业农村部监测，9月27日“农产品批发价格200指数”为135.71，比前一日上升0.61个点，“菜篮子”产品批发价格指数为139.25，比前一日上升0.71个点。截至9月27日14：00，全国农产品批发市场猪肉平均价格为26.13元/公斤，比前一日上升0.6%。9月25日大中城市猪粮比已较上周有所回落至8.05。在集团出栏意愿上升背景下前期供给约束逐步消散，当下正值中秋国庆双节期间，我们预计猪价后续仍回到居民线下消费需求反弹程度以及可持续性的逻辑上。

　　5． 外汇市场分析

　　5.1．市场回顾

　　9月下旬以来美元指数由受美联储降息50bp影响触底反弹，9月30日接近100点左右，10月再度有所回升。人民币9月下旬反弹力度再度延续，离岸汇率9月26日突破7.0大关。10月以来离岸-在岸利差上周再度扩大，贬值预期再度上调。9月下旬离岸人民币与NDF利差再度转负，显示前期升值预期有所回调。9月最后一周三大汇率指数分别小幅反弹0.54、0.69及0.74。9月下旬3个月美元Libor甚至始终维在至5.0%以下。

　　5.2． 汇率政策影响分析

　　国际大事影响：

　　美国9月非农大超预期。美国劳工部10月4日发布的报告显示，9月非农就业人数增加25.4万人，远超市场预计的15万人左右。失业率为4.1%，比上月略降0.1个百分点。就业人数增加的同时，工资也在增长。9月平均时薪环比增长0.4%，亦高于市场预期。另外，劳工部数据显示，7月非农新增就业人数由原来的8.9万人上调至14.4万人，8月份则由14.2万人上调至15.9万人。

　　从细分行业来看，8月贡献新增就业较多的行业依旧是服务业，其中零售、公用事业、专业商业服务、教育和保健以及休闲酒店是主要贡献，分别新增1.56、0.34、1.7、8.1以及7.8万人。9月失业率小幅下调至4.1%，同时U1-U6失业率都较8月有所下调，但劳动参与率维持不变在62.7%。另外9月临时性失业人数自7月高点后连续两月下调至55.7万人，整体就业数据好于此前预期。薪资方面，9月平均时薪达到35.36美元，环比上升0.37%。稍早公布的美国8月PCE同比增速回落至2.24%，但核心PCE同比有所反弹至2.68%。我们认为9月非农超预期叠加8月PCE有所反弹或预示着此前降息50bp有所过度，10月以来美元指数反弹也有所体现，但今年还剩2次FOMC会议依旧维持各降25bp不变，通胀反弹下后续宽松力度可能有所纠偏。

　　中国香港成为国际金融中心第三名。9月24日，英国智库Z/Yen集团与中国（深圳）综合开发研究院联合发布“第36期全球金融中心指数报告（GFCI 36）”。纽约、伦敦两大全球顶级金融中心地位继续保持不变，中国香港在经历了连续四期排名落后新加坡之后，本期终于超越新加坡排名全球第三，与新加坡的得分差距扩大至2分，并与排名第二的伦敦仅差1分。

　　对外贸易政策：

　　央行发布2023年人民币国际化报告。9月30日，央行发布2023年人民币国际化报告显示，2023年，银行代客人民币跨境收付金额合计为52.3万亿元，同比增长24.1%。其中，经常项目尤其是货物贸易人民币跨境收付金额增长较快。货物贸易人民币跨境收付金额占同期货物贸易本外币跨境收付金额的比例为24.8%，同比提高6.6个百分点。2024年1-8月，银行代客人民币跨境收付金额合计为41.6万亿元，同比增长21.1%，增速保持在较高水平。其中，货物贸易人民币跨境收付金额占同期本外币跨境收付金额比例进一步提升至26.5%，较2023年全年提高1.7个百分点。

　　外管局发布2024年上半年中国国际收支报告。9月30日，外管局发布上半年国际收支报告显示，上半年，我国国际收支延续自主平衡格局。经常账户顺差937亿美元，与同期国内生产总值（GDP）之比为1.1%，继续保持在合理均衡区间。其中，货物贸易顺差保持稳定，内外需回升推动出口和进口同步增长；服务贸易逆差有所扩大，主要是我国居民跨境旅行继续向常态水平回归。非储备性质的金融账户呈现逆差，与经常账户形成“一顺一逆”的平衡格局。下半年预计经常账户顺差维持在合理均衡水平，跨境资本流动逐步趋向均衡，外汇储备规模保持稳定。外汇管理部门将持续深化外汇领域改革创新，加大外汇便利化政策供给，积极防范化解跨境资金流动风险，维护外汇市场稳定和国际收支平衡。

　　中美商务部长将于近日通话。10月1日新华社消息显示，中美两国商务部长将于近日举行通话，就中美经贸关系及双方重点关注的经贸问题，包括各方普遍关注的电动汽车限制等深入交换意见。今年的1月11日，中美商务部长就曾举行通话，当时，双方就各自关心的经贸问题进行了深入、务实的沟通。双方还就中美经贸领域国家安全边界问题进行了讨论。10月4日欧盟委员会发布的声明显示，此前对中国进口纯电动汽车征收关税的提议获得了欧盟成员国的必要支持，引发中方强烈不满。针对电动车出口，近期中欧和中美都进行了密集沟通，但我们认为随着大选结果即将落地，后续贸易摩擦或再度升级。

　　6． 大类资产配置展望

　　权益赛点2.0节前验证，节后更精彩，重视黄金，利率债风险仍未完全消化，目前海外政策转向下宽松空间已经打开，等待后续财政政策全面落地、美国大选不确定性消散等。

　　7． 下周大事前瞻

　　8． 风险提示

　　全球货币宽松不及预期；政策落地不及预期；地缘政治冲突升级；美国大选不确定性增加